新高关税的影响：制造业回流、价格与全球市场

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新高关税的影响：制造业回流、价格与全球市场

1. 美国制造业回流的前景

关税与离岸外包： 高额关税旨在降低进口吸引力并鼓励国内生产。理论上，如果进口商品变得足够昂贵，制造商可能会回流（将生产迁回美国）。然而，历史表明，仅凭关税很少能引发大规模产业回归美国，除非满足几个条件。影响回流决策的关键因素包括：

  • 劳动力成本： 美国的工资水平显著高于典型的离岸外包地点。关税需要足够高才能抵消这种劳动力成本差距。即使是25%的关税（如2018年征收的许多关税）通常也不足以弥补，因为新兴市场的劳动力成本可能便宜几个数量级。除非公司能够自动化生产（减少劳动力投入），否则在美国生产仍然更昂贵。事实上，当2018-2019年对中国商品加征关税时，许多公司选择将采购转移到其他低成本国家（如越南），而不是面对美国的工资水平 (How the Proposed Trump Administration Tariffs Likely Will Impact Washington State’s Economy - WCIT)。简而言之，关税可能会重新引导供应链，但不一定会完全回到美国。

  • 自动化与技术： 先进的自动化可以削弱美国制造业的劳动力成本劣势。考虑回流的公司通常会评估是否可以使用机器人/人工智能来保持单位成本低廉。在美国的高度自动化工厂可以在成本上更好地竞争，同时避免关税费用。例如，一些外国家电制造商通过在美国开设工厂来应对美国关税——但这些都是现代化的自动化设施，工人相对较少。因此，如果发生回流，可能创造的机器比工作岗位更多。这部分解释了为何美国制造业产出可能上升，而制造业就业却没有相应比例的增长。

  • 供应链复杂性与韧性： 关税增加了冗长全球供应链的隐性成本。公司现在除了纯粹的劳动力成本外，还需要权衡地缘政治风险和运输延迟。具有复杂全球供应链的产品（如电子产品）难以快速回流，因为国内可能不存在相应的供应商生态系统。然而，由于国家安全担忧，关键行业（如半导体或医疗用品）已获得政策支持以促进回流。高关税可以加速”近岸外包”或”友岸外包”——例如，将工厂从中国迁往墨西哥——以缩短供应链并避免关税风险，即使生产并未返回美国本土。

  • 关税覆盖范围与持续时间： 2018-2019年关税对回流影响有限的一个原因是，它们主要针对中国。公司可以通过将生产转移到其他未受新关税影响的低成本国家来规避关税 (How the Proposed Trump Administration Tariffs Likely Will Impact Washington State’s Economy - WCIT) (How the Proposed Trump Administration Tariffs Likely Will Impact Washington State’s Economy - WCIT)。要使关税真正迫使回流，它们必须是广泛的（覆盖许多国家）并且预计将持续多年（以证明在美国投资新设施是合理的）。临时性关税或针对单一国家的关税通常只会导致贸易转移——从其他地方采购——而不是美国的产业复兴。例如，随着公司将供应链绕开中国重新布局，越南对美国的出口在2019年猛增了24.8% (How the Proposed Trump Administration Tariffs Likely Will Impact Washington State’s Economy - WCIT)。几个”旁观者”国家（越南、泰国、墨西哥等）得以提高产量并填补空白，取代了中国供应商 (How the Proposed Trump Administration Tariffs Likely Will Impact Washington State’s Economy - WCIT)。这种替代意味着美国仍在进口——只是来源不同——而不是在国内生产这些商品。

历史关税事件的教训： 历史案例对关税能可靠地带回就业岗位的观点提出了质疑：

  • 《斯穆特-霍利关税法》（1930年）： 这项臭名昭著的政策将美国关税提高到约斯穆特-霍利水平（一个世纪以来的最高水平）。它非但没有复苏国内生产，反而引发了全球报复和贸易崩溃——到1933年，世界贸易额下降了约三分之二。美国制造业并未繁荣；相反，经济因失去出口市场和更高的投入成本而受损。《斯穆特-霍利法案》的保护主义被广泛认为是加剧大萧条的原因之一 (Smoot-Hawley redux? - Supply Chain Management Review)。这是一个警示：极端的关税并未恢复美国工业的繁荣；反而导致了经济萎缩。

  • 2018–2019年中美贸易战： 特朗普政府根据301条款对约3700亿美元的中国商品加征关税（许多投入品和消费品税率为25%），意在刺激美国工厂。结果是：美国制造业活动并未显著增加。受关税影响的行业所在的地区并未因关税而实现就业增长 (How the Proposed Trump Administration Tariffs Likely Will Impact Washington State’s Economy - WCIT)。美联储的研究发现，关税实际上减少了美国制造业就业约1.4%，因为任何微小的就业保护利益都被更高的投入成本和中国的报复所抵消 (Fact Check: Did the Trump tariffs increase US manufacturing jobs? | Econofact)。事实上，许多受关税冲击的公司只是将供应链转移到了越南、墨西哥和台湾等地 (How the Proposed Trump Administration Tariffs Likely Will Impact Washington State’s Economy - WCIT)。还有一个产能问题：经过几十年的离岸外包，美国缺乏闲置工厂来迅速提高产量 (How the Proposed Trump Administration Tariffs Likely Will Impact Washington State’s Economy - WCIT)。许多工厂已经关闭，工人离开了这个行业，因此即使愿意将生产迁回的公司也面临着从零开始建设新设施的昂贵前景。这些因素解释了为什么在那次事件中关税”没有导致公司将制造业迁回美国” (How the Proposed Trump Administration Tariffs Likely Will Impact Washington State’s Economy - WCIT)。相反，进口模式进行了调整，美国公司和消费者承担了更高的成本，却没有迎来国内就业的繁荣。

  • 案例研究 – 洗衣机： 一个具体的例子是对进口洗衣机征收的关税（2018年征收20%–50%的保障性关税）。作为回应，外国制造商（三星、LG）确实投资在美国新建了洗衣机组装厂——这是一种”越过关税壁垒”的回流形式。即便如此，净效应是更高的消费价格（下文将详细讨论）和有限的就业增长。这表明，虽然关税可以引发局部制造业（此例中，南卡罗来纳州一家工厂约创造了1800个工作岗位），但消费者为每个工作岗位付出的成本极高——经合组织（OECD）的一项研究发现，由于关税驱动的价格上涨，消费者为洗衣机行业每个保住的工作岗位支付了超过81.5万美元 (The spillover effects of trade wars)。

当前趋势： 近期数据显示，回流兴趣逐渐增加，尤其是在关税和COVID-19疫情双重冲击之后。咨询公司科尔尼（Kearney）的回流指数（衡量美国制造业从低成本国家转移的情况）显示，2019年出现了显著改善（从亚洲进口份额下降，国内采购增加）(Trade war spurs sharp reversal in 2019 Reshoring Index …)。这部分”预示了COVID-19”，因为公司意识到了过度延伸供应链的脆弱性。然而，这一趋势并不稳定——该指数在2021年再次转为负值 (Kearney Reshoring Index remains negative, but the tide is turning)，因为疫情后进口需求激增。在2022–2023年，随着地缘政治紧张和供应链混乱，许多公司宣布计划将供应链从中国多元化。例如，苹果公司开始将部分组装转移到印度和越南（尽管不是美国）。英特尔和台积电宣布在美国新建半导体工厂（受到补贴和确保芯片供应需求的鼓励）。中国美国商会（2020年）的一项调查发现，尽管有关税，71%的美国公司没有计划离开中国 ()——这凸显了中国完善的制造业生态系统所带来的惯性。看来”友岸外包”（向墨西哥、加拿大或盟友）的进展速度快于真正的回流到美国本土 (Trump, tariffs and global supply chains - Capital Economics) (How the Proposed Trump Administration Tariffs Likely Will Impact Washington State’s Economy - WCIT)。例如，随着公司寻求在没有关税风险的情况下服务美国市场，墨西哥在汽车零部件和电子产品等行业的制造业市场份额有所增加 (Mexico and Vietnam’s role in global supply chain reshuffle)。

结论： 高额关税可以重塑全球供应链，但它们并不能保证美国制造业的复兴。公司会权衡多个因素：成本、产能、与供应商的距离以及市场准入。2018–2019年的经验表明，如果没有配套政策（如投资于劳动力或自动化激励措施），关税主要导致生产从一个外国转移到另一个外国，而不是回迁本土 (How the Proposed Trump Administration Tariffs Likely Will Impact Washington State’s Economy - WCIT) (How the Proposed Trump Administration Tariffs Likely Will Impact Washington State’s Economy - WCIT)。即使生产确实回流，如果流程高度自动化，对就业的影响也可能不大。

话虽如此，在持续的关税和战略压力下，某些行业可能会回流——例如，关键医疗用品、国防相关制造业，或自动化使美国生产可行的商品。如果新关税极高（拟议的2025年计划讨论对所有进口商品征收10%关税，对中国商品最高征收60%，这将使美国关税水平达到自1930年代以来的最高水平 (Five Investing Impacts of a Trade War | Charles Schwab)），那么成本计算将发生重大变化。在这种极端保护下，一些制造商可能会发现，在关税之后，美国确实是成本最低的选择。但正如经济学家戈登·汉森（Gordon Hanson）指出的，通过关税解决制造业失业问题在有效解决方案中”相当靠后” (How the Proposed Trump Administration Tariffs Likely Will Impact Washington State’s Economy - WCIT)。其他措施——工人培训、技术创新、定向激励——可能比全面加征关税更能振兴美国工业，后者有可能只是全面提高成本。

2. 对美国消费价格和通货膨胀的影响

关税本质上是对进口商品征收的一种税，和任何对商品的税收一样，它们往往会推高价格。问题在于这些更高的成本以多快的速度、多大程度上渗透到美国消费者身上。当公司为进口零部件或成品支付更多费用时，他们有几个选择：吸收成本（降低利润率）、转向更便宜的来源，或者通过提高价格将成本转嫁出去。在2018–2019年，我们看到这三种情况都不同程度地发生了。

进口投入品成本上升： 许多美国制造商依赖进口零件和材料（从钢铁到计算机芯片）。对这些投入品征收关税会推高美国企业的生产成本。例如，对钢铁和铝征收关税意味着，在2018年期间，美国使用金属的行业为钢铁支付的价格比全球竞争对手高出约9% (How the Proposed Trump Administration Tariffs Likely Will Impact Washington State’s Economy - WCIT)。这种成本增加的作用类似于成本推动型通胀——公司面临更高的单位成本，并通常通过提高价格来维持利润率。美国国际贸易委员会（U.S. International Trade Commission）的一项分析发现，到2021年，关税已使受影响最大的10个制造业部门的价格上涨了约1.7%至7.1% (Fact Check: Did the Trump tariffs lower prices for American consumers? | Econofact)。这些部门包括服装、汽车零部件、家具和电子产品等——这些日常消费品类别因进口关税而出现了可衡量的价格上涨。

向消费价格的传导： 经济研究证实，关税成本的很大一部分被转嫁给了美国消费者。一个明显的例子是洗衣机市场。对进口洗衣机征收关税（2018年初）导致随后几个月洗衣机价格上涨了约12% (The spillover effects of trade wars)。有趣的是，烘干机（未被征收关税）的价格也上涨了类似幅度，因为它们通常与洗衣机一起销售。洗衣机的中位数成本上涨了约每台86美元，烘干机上涨了92美元，这表明超过100%的关税成本被转嫁——国内生产商也提高了价格，因为外国竞争对手的产品现在更贵了 (The spillover effects of trade wars)。这是一个生动的案例，说明对耐用消费品的关税如何直接助长家庭通胀。

总的来说，进口商最初会试图减轻关税的影响——一些在关税生效前订购了额外库存，另一些则与供应商谈判降低价格，还有一些选择压缩利润。但这些大多是短期措施。随着库存周转，面临例如25%更高成本的零售商和进口商最终会将这反映在标价上。来自贸易战的实证数据显示，受影响商品的消费价格确实上涨了。一项研究发现，在家电案例中，108–225%的关税成本被转嫁给了美国消费者 (The spillover effects of trade wars)。另一项广泛的分析得出结论，2018–2019年的关税总体上使美国消费价格上涨了约0.5%，在特定类别中涨幅更大 (Tariffs on Chinese imports have only marginally contributed to US inflation | PIIE) (Fact Check: Did the Trump tariffs lower prices for American consumers? | Econofact)。值得注意的是，一旦关税保护国内公司免受更廉价进口商品的竞争，它们通常会抓住机会提高自己的价格 (Fact Check: Did the Trump tariffs lower prices for American consumers? | Econofact)。因此，消费者不仅为进口商品支付更多，而且可能也为美国制造的商品支付更多（因为这些公司面临的价格压力较小）。

通货膨胀与时间滞后： 关税对总体通胀（CPI）的影响取决于其范围。2018–2019年针对中国的关税，虽然对某些行业造成了痛苦，但总体影响温和。在高峰期，约66%的中国进口商品被加征关税，平均关税约为19% (Tariffs on Chinese imports have only marginally contributed to US inflation | PIIE)。然而，按权重计算，中国商品在美国CPI篮子中仅占约2% (Tariffs on Chinese imports have only marginally contributed to US inflation | PIIE)，因为服务和国内商品在该指数中占主导地位。彼得森国际经济研究所（PIIE）的经济学家估计，取消到2021年为止所有对华关税只会使CPI降低约0.26个百分点（一次性的水平变化）(Tariffs on Chinese imports have only marginally contributed to US inflation | PIIE)。这意味着这些关税对通胀的贡献最多只有零点几个百分点。事实上，2018–2019年总体通胀率保持在2.5%以下，表明关税影响相当有限——部分原因是许多消费品（如电子产品、服装）的关税直到2019年底才推迟生效，并且一些外国出口商降价或其货币贬值（人民币在2018年贬值约8%）以保持竞争力。

然而，如果新关税范围更广、税率更高，通胀影响将会更大。一项提议在2025年对所有进口商品普遍征收10%关税（对中国甚至更高）的建议，促使分析师预测价格将出现显著的一次性上涨。耶鲁预算实验室估计，此类关税可能使美国消费价格上涨**1.4%至5.1%**不等，具体取决于报复情景 (Fact Check: Did the Trump tariffs lower prices for American consumers? | Econofact)。这相当于每个美国家庭每年增加约1900美元（低端）至7600美元（高端）的成本 (Fact Check: Did the Trump tariffs lower prices for American consumers? | Econofact)。换句话说，广泛的关税就像对各种商品——从服装鞋帽到电子产品和食品配料——征收销售税，可能在短期内显著推高消费者价格指数。

关税传导至消费通胀的时间滞后可能从几个月到一年多不等。最初，公司可能不会在关税生效当天就提价——他们可能会观望关税是否是暂时的，或者竞争对手是否会提价。零售商通常有合同，并按季节定价，因此新的成本结构出现在货架上可能存在延迟。在2019年的关税浪潮中，像沃尔玛和塔吉特这样的一些零售商试图通过向供应商施压或转移采购来推迟价格上涨。这造成了滞后。但最终，到2020年初，许多2019年末的关税已转化为消费者更高的价格标签（尽管这与疫情同时发生，疫情随后成为影响价格的主导力量）。学术研究发现，短期内传导可能不完全——一项对两家美国大型零售商的研究发现，最初只有5%的关税成本体现在消费价格中 (Tariffs on Chinese imports have only marginally contributed to US inflation | PIIE)。零售商显然将成本分摊到各种产品上，或在一段时间内接受了较低的利润率。然而，从长期来看，传导率往往会上升。一年或更长时间后，更大比例的关税通常会反映在价格中，特别是如果关税持续存在且公司围绕它们调整供应链。

国内劳动力与产能限制： 重要的是要注意关税与国内成本结构之间的相互作用。如果关税成功地将部分生产转移到美国，通胀影响可能会持续存在，因为美国的生产成本（劳动力、监管等）更高。例如，如果从中国进口的服装面临高关税，零售商可能会更多地从国内制造商那里采购。但美国服装厂的工资成本更高——结果可能是服装价格永久性地上涨。一项估计表明，如果几乎所有进口商品都被征收关税，服装价格可能上涨10–20% (20 items and goods most exposed to price shocks from Trump tariffs)。在2019年的一轮关税（清单4，包括服装和鞋类）期间，许多时尚零售商警告价格将上涨，事实上，一些类别在多年下降后首次出现价格上涨。因此，美国高昂的劳动力成本放大了关税效应——消费者要么支付包含关税的进口价格，要么支付更昂贵的美国制造价格。在这两种情况下，通胀都高于没有低成本进口商品自由流动的情况。

一次性与持续性通胀： 关税通常导致受影响商品价格水平的一次性水平上移——实际上是CPI的一个阶梯式上升。一旦价格调整到新的关税成本水平，假设没有进一步的关税升级，通胀（价格变化率）可能会回落。例如，由于关税，消费电子产品可能在某一年都变得贵了约10%，但第二年，如果没有新的关税，价格可能会稳定在那个更高的水平（通胀恢复到基线）。然而，如果关税持续加码或扩大到更多商品，这可能产生持续的通胀压力。一系列针锋相对的关税上调可能导致各类别商品价格年复一年地上涨。

实证时间线： 回顾2018–2019年的时间线：2018年初的首批关税（针对洗衣机、太阳能电池板、钢铁、铝）到2018年中期导致家电价格明显上涨 (The spillover effects of trade wars)。2018年中期更广泛的对华关税（针对工业投入品）更多地体现在生产者价格上——使用大量进口投入品的行业的生产者价格指数（PPI）因关税上涨了约1% (Tariffs on Chinese imports have only marginally contributed to US inflation | PIIE)。到2019年底，当服装、电子产品和玩具等消费品被征收15%的关税时，其中一些类别在2019年底和2020年初出现了CPI上涨。例如，多年来一直为负或持平的服装CPI，在关税生效的2019-2020年上涨了几个百分点（尽管与疫情库存问题区分开来很棘手）。总体而言，经济学家普遍认为贸易战关税使核心通胀增加了百分之零点几，但并未导致失控的通货膨胀。相比之下，一个范围更广的关税制度（如对所有进口商品征税）可能在短期内显著推高通胀，使美联储的任务复杂化。

美联储与政策回应： 美联储通常会”看穿”像关税上调这样的一次性价格水平冲击，特别是如果它们类似于同时损害增长的供应冲击。在2018–2019年，美联储更担心贸易不确定性导致的增长放缓，而不是关税带来的小幅通胀。事实上，美联储在2019年降息，部分原因是对贸易紧张局势和全球增长放缓的回应，尽管某些商品因关税而价格上涨。如果新关税出现在本已高通胀的环境中（如2020年代中期的供应驱动型通胀），美联储可能面临两难境地：关税可能加剧通胀，同时抑制增长。这是一个小型的滞胀情景。最有可能的是，美联储会将关税驱动的通胀视为暂时性的（类似于石油冲击），如果增长受到严重打击，甚至可能放松政策。这种动态在2019年有所体现，当时债券收益率下降，因为投资者预期美联储将降息以抵消贸易战的影响。

总结： 如果实施新的高关税，消费者应准备好为进口商品甚至国内替代品支付更高的价格。对于经常购买的商品（服装、含有进口成分的杂货），价格上涨可能在几个月内显现，对于耐用消费品则稍晚一些。关税的通胀影响本质上就像额外的销售税——它推高了价格水平，尽管其一次性性质意味着它可能不会导致持续加速的通胀，除非关税持续上升或引发工资-价格螺旋。尽管如此，在家庭层面上，成本可能会累积：一项研究计算出，2018–2019年的关税使普通家庭每年因价格上涨（和实际收入损失）而损失约675美元 (Fact Check: Did the Trump tariffs increase US manufacturing jobs? | Econofact)。如果关税壁垒更高，家庭负担也会相应增加（如前所述，拟议的2025年关税将使每个家庭每年额外花费2000至7000美元）。总而言之，关税倾向于在短期内加剧通胀，即使它们对经济增长构成拖累——这对政策制定者来说是一个具有挑战性的组合，对消费者的钱包也是直接打击。

(Tariffs on Chinese imports have only marginally contributed to US inflation | PIIE) 根据PIIE估计，取消2018-19年关税对美国通胀的影响。关税温和地提高了价格——取消针对中国的特定关税只会使CPI/PCE通胀率降低约0.2-0.3个百分点，表明它们对总体通胀的贡献很小 (Tariffs on Chinese imports have only marginally contributed to US inflation | PIIE) (Tariffs on Chinese imports have only marginally contributed to US inflation | PIIE)。然而，特定的被征税商品价格涨幅要大得多（通常超过10%）。广泛的新关税可能对整体通胀产生更显著的影响。

3. 全球经济与资产市场影响

美国的高额关税并非存在于真空中——它们会通过全球贸易关系和金融市场产生反响。在此，我们分析贸易伙伴可能的反应以及对主要资产类别（股票、债券、货币、大宗商品）的潜在影响，并考虑短期、中期和长期情景。

贸易伙伴报复与全球增长

报复性关税： 历史表明，主要贸易伙伴会对美国的关税做出同等回应。2018年，包括中国、加拿大、墨西哥、欧盟、印度和土耳其在内的目标国家迅速对美国出口商品实施了反制关税 (How the Proposed Trump Administration Tariffs Likely Will Impact Washington State’s Economy - WCIT)。它们通常瞄准政治敏感商品。例如，中国对美国大豆、玉米、猪肉和汽车加征关税——损害了美国关税旨在帮助的农业带和制造业核心地带。结果是这些商品的美国出口急剧下降：2018年美国对华大豆出口量降至16年来的最低点 (Trump’s trade war: Soybean prices hit 10-year low for farmers - Axios)，大豆价格跌至十年来的最低水平（每蒲式耳低于8.50美元）(Trade war fallout: Soybean prices plunge to a 10-year low - Business)。据估计，美国农民在2018–2019年因这些报复措施损失了270亿美元（尽管有政府援助款项）(How the Proposed Trump Administration Tariffs Likely Will Impact Washington State’s Economy - WCIT)。与此同时，加拿大和欧盟则针对标志性的美国产品（哈雷戴维森摩托车、波本威士忌、橙汁等）以最大化政治压力。

如果实施新的广泛美国关税（特别是如果打击到加拿大/墨西哥或欧盟等盟友），我们可以预期针锋相对的回应。盟友可能不情愿地以自己的关税回应美国商品——例如，汽车和农产品可能在欧盟的名单上，而墨西哥/加拿大可能对牛肉、玉米或工业品等产品进行报复。这有全球贸易碎片化的风险，因为每个地区都提高壁垒。报复的规模通常反映了最初的关税；例如，2018年中国几乎是针锋相对地匹配了美国的关税轮次。我们可能会看到数千亿美元的美国出口面临新的外国关税。除了关税，各国还可能使用非关税武器：中国可能限制关键材料（对电子产品和电动汽车电池至关重要的稀土金属）的出口，或收紧对在华经营的美国公司的监管。货币政策是另一个工具（下文讨论）。

“贸易战”与全球增长： 保护主义的螺旋式上升往往对全球增长不利。关税提高了全球生产成本并降低了效率，实际上是对全球消费者和企业征税。国际货币基金组织（IMF）和世界银行警告称，不断升级的贸易战可能随着时间的推移使世界GDP减少几个百分点。在2018–2019年期间，全球贸易量增长显著放缓，并在2019年出现了自2009年以来的首次负增长。全球制造商（尤其是在欧洲和亚洲）的出口订单出现萎缩。如果美国实施新的高关税，其他国家进行报复，直接影响将是抑制许多国家的出口增长，扰乱供应链，并产生抑制商业投资的不确定性。

例如，德国的出口导向型经济在2019年因中国需求疲软和汽车关税迫近而受损——新的广泛关税制度可能同样打击欧洲和亚洲的出口强国。较小的、依赖贸易的国家将因贸易流量减少而受损，并可能陷入交火之中（看看越南在上一次贸易战中如何小心翼翼地避免成为转运渠道）。一些经济体可能受益于贸易转移（例如，如果中国被征收关税，巴西可能会向美国出售更多大豆，墨西哥可能会出售更多汽车零部件），但这些收益通常只是重新路由而不是净新增贸易——总体效率损失意味着总蛋糕缩小了。联合国的一项研究估计，2019年中美关税给全球经济造成了约2350亿美元的损失，主要原因是不确定性和投资回撤。

在严重情景下（美国对大多数进口商品征收关税并引发广泛报复），我们可能会看到全球GDP每年受到百分之零点几的冲击。这听起来可能不大，但在一个100万亿美元的世界经济中，即使是0.5%也是每年5000亿美元的产出损失。在贸易紧张局势最严重时的一些预测表明，如果整套中美关税保持不变，几年后将使全球GDP减少约0.3–0.5%，美国GDP减少约0.3%。相反，一个不那么极端的情景（如美国统一征收10%关税，报复有限）可能影响较温和——一项估计仅为全球增长放缓0.1% (Five Investing Impacts of a Trade War | Charles Schwab)。结果取决于报复的程度以及企业能否迅速调整。

股票市场

初期冲击 – 波动性与板块轮动： 由于预期对公司盈利和经济增长的打击，股票市场通常对宣布重大新关税做出负面反应。我们在2018–2019年看到了这一点：股指经常因关税消息而下跌。例如，当2019年5月宣布对中国加征新关税时，标普500指数急剧下跌，波动性飙升 (Using Stock Returns to Assess the Aggregate Effect of the U.S. …)。美联储一项利用关税公告日前后股票回报率的研究发现，市场反应持续为负，尤其是在2018年和2019年关键升级公告后出现大幅单日下跌 (Using Stock Returns to Assess the Aggregate Effect of the U.S. …)。投资者担心关税将提高公司成本，减少其在海外市场的销售，并普遍拖累经济活动。

然而，从历史上看，大盘指数的波动幅度一直相对温和——通常是几个百分点的下跌，如果其他因素（如央行宽松政策）抵消了影响，则可以恢复。事实上，到2019年底，尽管关税持续存在，随着美联储降息和达成部分贸易休战协议，美国股市已经收复失地。最近的一项分析指出，在特朗普任期内，全球股市对贸易战升级的总体反应是中性的 (Five Investing Impacts of a Trade War | Charles Schwab)——这意味着在最初下跌后，市场趋于稳定，也许是认为影响可控或预期有政策抵消。

真正的变化发生在板块和公司层面。关税在股市中创造了赢家和输家：

  • 输家： 依赖进口投入品或外国供应链的公司面临利润压力。例如，美国汽车制造商和工业机械公司因钢铁/铝关税而面临更高的投入成本，打击了它们的盈利能力。消费电子和家电公司要么面临成本上升，要么在价格上涨时可能失去竞争力。零售商（如大型百货公司或服装连锁店）从亚洲进口廉价商品，不得不要么承担关税，要么提高价格并冒着失去销售的风险。许多这些公司的股价在贸易战爆发期间表现不佳。出口导向型的美国公司也因报复而受损——例如，农用设备制造商（迪尔公司）、农业公司和航空航天公司（波音）在外国客户反击美国出口时面临订单减少。依赖中国的科技公司——无论是制造（苹果、戴尔）还是销售（向中国客户销售芯片的制造商）——也受到关税和出口限制的打击。受美国关税影响的中国公司和其他新兴市场公司同样股价下跌；值得注意的是，中国股市在2018年因贸易不确定性而表现不佳 (US-China Trade War 2018: background, economic impact, market …)。

  • 赢家： 另一方面，一些专注于国内的公司或行业可以获得暂时的优势。美国钢铁和铝生产商受到保护——2018年，美国钢铁公司（U.S. Steel）和纽柯公司（Nucor）的股价最初随着国内价格上涨和进口下降而飙升。同样，与进口消费品竞争的公司（家具制造商、纺织制造商等）可能会在进口商品变得更贵或稀缺时看到需求增长。小盘股往往更纯粹地依赖国内市场，在2018年贸易战风险突出时曾短暂跑赢大盘——逻辑是它们受关税的影响比跨国公司小。此外，像墨西哥或越南这样未被美国征收关税的国家的公司可以赢得业务；例如，一些东南亚制造公司订单增加（其股价也反映了这种乐观情绪）。

话虽如此，这些好处可能是短暂的，或被其他因素抵消。例如，美国钢铁制造商的喜悦在2019年晚些时候有所减弱，因为全球钢铁价格下跌，且来自放缓的汽车行业的需求减弱。任何享受关税保护的公司都面临着关税最终取消或其现在更高的价格减少消费者需求的风险。

市场案例 – 2018/19： 美国股市各板块表现分化。科技板块（尽管存在供应链风险）总体上表现出韧性，因为许多大型科技公司（Facebook、Google）并未直接受到实物商品关税的影响。但在贸易紧张局势加剧时，工业和农业相关板块表现不佳。值得注意的是，费城半导体指数出现大幅波动，在关税升级期间下跌（因为对中国的芯片销售和在亚洲的生产对该行业至关重要），在紧张局势缓和时复苏。非必需消费品股票表现参差不齐——零售商受损，而一些国内休闲公司则表现良好。标普500指数总体上在2018年初和2018年末出现了调整（后者是美联储紧缩和贸易战担忧共同作用的结果）。当2020年初中美达成第一阶段协议（减少了升级）时，市场短暂欢呼——尽管疫情很快就压倒了一切。

如果新一轮关税浪潮来袭，我们可以预期全球股市将出现初步的避险走势。避险板块（公用事业、医疗保健等）可能跑赢大盘，而周期性和贸易敏感型股票则会下跌。从中期来看，市场可能会消化新的现实：公司将调整盈利预测以反映更高的成本或失去的市场。一些公司将在其业绩指引中提及关税影响（正如许多公司在2019年所做的那样）。投资者可能会转向被视为**“不受关税影响”的公司——例如，那些拥有本地化供应链、多元化采购来源或需求缺乏弹性的必需品生产商。与全球贸易密切相关的新兴市场股票**可能表现不佳，特别是如果这些新兴市场直接成为美国关税的目标或遭受附带损害（例如，像韩国或德国这样的出口大国可能因全球资本支出需求下降而股市滞后）。

从长远来看，如果关税成为永久性特征，受影响行业的股票估值可能会下调，以反映较低的利润率（由于永久性更高的成本）和降低的增长前景。另一方面，那些适应了环境的公司（通过自动化或成功将成本转嫁给消费者）可能会重新获得投资者的信心。对投资者而言，一个启示是贸易战往往会带来更大的波动性和不确定性，这可能增加股权风险溢价（投资者要求更高的回报以补偿不可预测的政策）。除非得到解决，否则与无摩擦贸易情景相比，这可能会限制股票市盈率。

债券市场

避险资金流： 在贸易冲突爆发期间，投资者通常寻求政府债券的安全性，尤其是美国国债。这种”趋向优质资产”通常会推低国债收益率。例如，在2019年中期，随着中美贸易战升级和全球衰退担忧加剧，10年期美国国债收益率跌破2%（低于2018年末的约3.2%）。2019年收益率曲线甚至出现倒挂（短期利率高于长期利率），许多人部分归因于贸易战引发的增长担忧。如果新的高关税引发全球不确定性，我们可能会看到类似的动态：资本流入美国国债（以及其他安全债券，如德国国债），推动收益率走低。

增长与通胀效应： 关税对债券投资者来说是把双刃剑，因为它们对增长和通胀有相反的影响。一方面，关税是通胀性的（如前所述）——这可能使债券投资者要求更高的收益率来补偿预期的更高通胀。另一方面，关税减缓经济增长，这通常导致收益率下降（因为央行放松政策或投资者寻求安全）。在2018–2019年，增长担忧占据了主导地位：尽管关税对通胀有所贡献，但债券市场似乎更关注增长的下行风险和美联储的鸽派转向。因此，名义收益率下降，债券价格上涨。如果关税在2025年实施，我们可能会看到这种情况重演：最初通胀预期（breakeven inflation）略有上升，但可能被实际增长预期下降所抵消。美联储可能的立场（如果增长停滞则放松或维持利率）也将支撑债券。

风险溢价与信贷： 如果投资者担心未来因贸易政策导致的通胀或债务，更高的不确定性可能会增加期限溢价（持有长期债券的额外收益）。然而，上次贸易战的经验证据显示，期限溢价实际上在2019年降至历史低点（甚至为负）——这意味着投资者愿意接受低长期收益率，相信通胀将保持温和。有可能大规模、全面的关税（如对所有商品征收20–30%）可能开始轻微动摇通胀预期，推高长期收益率。但央行的信誉和关税的一次性性质表明，任何通胀上升可能被视为暂时的。

对于公司债券，关税环境可能导致信用利差扩大，特别是对于直接受关税损害的公司。如果一家公司的盈利前景黯淡（例如，面临销售损失的出口商，或利润被挤压的制造商），由于感知到的违约风险增加，其公司债券的收益率利差可能会扩大。汽车、零售或工业等行业的债券利差可能相对于更安全的行业扩大。新兴市场美元计价债券也可能受到冲击，因为投资者从新兴市场风险中撤出；严重依赖出口的国家可能会看到评级展望被下调。相反，如果整体利率环境正在下降（国债收益率下降），即使利差略有扩大，高等级公司债总体上仍可能价格上涨。

还值得注意财政方面：关税增加了政府收入（美国关税收入从2017年到2019年翻了一番多，达到每年超过800亿美元）。但它们也可能损害增长，从而影响其他税收收入。对美国预算的净影响在短期内并不大——然而，如果关税显著抑制增长，赤字实际上可能相对于基线恶化。尽管如此，从宏观角度看，债券市场对关税驱动的赤字变化的反应可能不如对增长/通胀信号和美联储举措的反应那么大。

总体而言，在高关税情景下，短期到中期可能会预期收益率降低和收益率曲线趋平，因为债券投资者消化了经济放缓的预期。如果局势严重升级，美联储甚至可能重启资产购买或其他宽松措施，锚定收益率。对债券投资者来说，这意味着国债和高质量债券可以作为对冲工具（正如它们在上次贸易战中所做的那样）。但对于受影响行业的公司债券以及面临贸易报复风险的国家的主权债券，应保持谨慎。

货币市场

美元 (USD)： 美元通常在全球不确定时期走强，贸易战也不例外。在2018–19年，尽管关税对全球增长（包括美国增长）不利，但美元兑许多货币普遍保持坚挺甚至升值。原因有几个：首先，美国经济相对于其他国家较为强劲，美国成为资本的”避风港”。其次，面临关税的国家有时会看到其货币贬值以抵消影响。值得注意的是，人民币 (CNY) 在2018–2019年间兑美元贬值了约8–10% (Trade War and Chinese Currency Devaluation)，部分是市场驱动，部分是中国当局允许的，目的是使中国出口更便宜以抵消关税。这种贬值削弱了关税对美国进口价格的影响（例如，如果外国货币兑美元贬值10%，10%的关税可以被抵消，保持美元价格稳定）。如果美国对中国商品征收高达60%的巨额关税，分析师预计中国货币将大幅下跌——估计可能需要**人民币贬值10–12%**才能恢复价格竞争力 (Asia FX - The impact of Trump’s potential tariffs - MUFG Research)。这本身就会使中国进口商品以美元计价更便宜，抵消部分关税痛苦（但代价是使中国消费者更穷，并可能进一步激怒美国决策者）。

其他新兴市场（EM）货币可能也会走弱。出口导向型国家在全球贸易受到威胁时，其货币通常会下滑。例如，如果美国针对墨西哥比索和加元征收关税（正如2020年初美国因移民问题短暂威胁墨西哥时所担心的那样），这两种货币最初可能会遭到抛售。较弱的比索或加元可以通过使墨西哥和加拿大的商品对美国人来说更便宜（尽管有关税）来缓冲其出口商。因此，货币市场充当了减震器。然而，新兴市场货币急剧贬值可能提高该国的通胀和金融风险，因此并非没有副作用。

欧元和日元的表现可能不同。日元通常在避险情景下升值（像美元一样的另一个避风港），因此我们可能会看到日元走强，特别是如果贸易战主要涉及中美。如果欧洲被卷入关税争端（由于对欧盟增长的担忧），欧元最初可能会下跌，但如果美国对欧盟征收关税，欧元兑美元可能会贬值以抵消，比如说，20%的汽车关税。总的来说，在广泛的关税情景下，美元指数（DXY）可能会上涨，因为美国往往是避风港，而许多其他货币会走弱。具有讽刺意味的是，强势美元通过使进口更便宜、美国出口更昂贵来削弱关税的作用，可能扩大贸易逆差——这在2018年在某种程度上观察到，当时美元升值抵消了部分关税影响。

货币战风险： 一个附带的担忧是贸易战可能演变成货币战，即各国积极贬值以获得优势。当美元/人民币在2019年十年来首次突破7.0时，美国将中国列为”汇率操纵国” (Yuan devaluation draws new battle lines in US-China trade war)。如果关税升级，美国财政部可能会密切关注外汇动向，甚至进行干预或考虑资本制裁以阻止贬值。这给外汇市场增加了另一层不确定性。对投资者而言，外汇波动性加剧是可能的——交叉汇率会根据关税公告和政治言论迅速变动。

投资动向： 在预期关税的情况下，投资者可能会做多美元兑新兴市场货币，预期新兴市场走弱。相反，如果预期局势会得到解决，这些新兴市场货币可能会反弹。值得注意的是，在上次贸易战期间，亚洲货币（韩元、新台币等）随着人民币走弱而走弱，因为它们与中国有贸易联系。在NAFTA被重新谈判为USMCA后，墨西哥比索在2019年表现尚可，但任何由新美国关税引发的对USMCA的怀疑都会迅速打击比索。我们可能还会看到受影响国家的央行降息以支持经济，这通常会进一步削弱其货币。

总之，新一轮高关税可能导致美元相对于大多数贸易伙伴货币走强，至少在初期是这样。投资者应注意货币风险敞口——在中国或墨西哥等市场进行未对冲的投资可能会因汇率损失而受损，即使当地资产保值。相反，美国跨国公司可能会因其海外收益而受到汇率换算的冲击（强势美元意味着外国收益换算成的美元减少）。

大宗商品市场

关税和贸易紧张局势可以通过改变需求和供应模式显著影响大宗商品市场：

  • 金属： 对工业金属（如2018年美国征收的25%钢铁关税和10%铝关税）的关税最初推高了美国本地价格。随着进口商品变得更贵和稀缺，美国钢筋、热轧卷板等价格飙升 (How the Proposed Trump Administration Tariffs Likely Will Impact Washington State’s Economy - WCIT)。与此同时，一些金属的全球价格出现分化——美国买家支付了溢价。然而，随着贸易战减缓全球增长，对金属的总体需求疲软，最终拉低了价格。例如，铜——全球工业活动的晴雨表——在2018年关税升级期间因担心中国需求减少而下跌。如果新的关税广泛减少全球制造业产出，基础金属价格（铜、镍、铝）可能因需求放缓而下跌。相反，如果关税针对主要生产国（比如俄罗斯铝或中国钢铁），供应担忧可能在局部推高价格。总的来说，贸易战在最初的错位之后往往对金属市场利空。还必须考虑贵金属：黄金通常在动荡时期作为避险资产受益——事实上，随着贸易和衰退担忧加剧，金价在2019年上涨。因此，关税可能通过避险渠道间接推高黄金和白银价格。

  • 农产品： 这是贸易行动可能导致剧烈波动的领域。我们在大豆上清楚地看到了这一点——中国在2018年中期对美国大豆征收25%的关税导致美国大豆对华出口暴跌（到2018年底下降99%）(China’s 2018 soybean imports from U.S. hit lowest since 2008)，美国大豆库存积压，全球大豆价格急剧下跌（至约10年低点）(Trade war fallout: Soybean prices plunge to a 10-year low - Business)。与此同时，巴西大豆价格上涨，因为中国转向巴西（巴西基本上吸纳了中国几乎所有的大豆需求）。类似模式也发生在高粱、猪肉和其他农产品上——美国价格相对于世界价格下跌。农民收入下降（因此需要数十亿美元的联邦援助计划来弥补损失）。在未来的关税情景中，预计受针对的美国农产品出口（如谷物、肉类、奶制品）将面临较低的国际需求，从而承受价格下行压力，直到市场找到新的平衡点。另一方面，对进口农产品征收关税的国家可能会看到国内食品价格上涨，如果它们无法轻易替代美国供应（对像中国这样的大型多元化进口国来说问题不大，但对较小国家来说是个担忧）。如果美国对农产品进口征收关税（这不常见，因为美国总体上是农产品净出口国），可能会提高美国的食品价格。一个例子：对欧洲奶酪或葡萄酒征收关税会使这些奢侈食品对美国消费者来说更贵，但这些是利基市场。关税导致广泛的食品通胀更可能是通过农场投入品或报复措施扰乱美国农场产出。

  • 能源： 能源市场是全球一体化的，因此除非关税专门针对能源贸易流，否则直接影响较小。2018年，中国将美国石油和液化天然气（LNG）列入其关税清单。中国从美国进口的原油急剧下降（一度降至零），迫使美国生产商寻找其他买家（他们确实在欧洲和印度找到了）。石油是可替代的，因此影响是美国石油以稍大的折扣出售（扩大了WTI-布伦特价差），而中国为获得非美国石油多付了一点钱——轻微的效率损失。然而，广泛的贸易战会减缓全球GDP增长，这降低了石油需求增长预期，通常会对油价施加下行压力。2019年中期，贸易担忧导致油价从每桶60多美元跌至约50美元（布伦特），因为交易员预期需求减弱。如果关税打击汽车、制造业、旅行（间接），能源需求可能萎缩。相反，如果地缘政治紧张局势加剧（不仅是经济上的，还有政治上的对抗），能源供应存在风险溢价（尽管这更多是关于制裁而非关税）。

还值得一提的是，如果中美完全脱钩，中国可能会寻求从其他地方获取能源（例如，从中东购买更多石油，可能用人民币支付）——但这些是更长期的调整，而不是关税带来的直接价格飙升。

  • 其他大宗商品： 对技术至关重要的某些原材料已进入视野。中国曾威胁要限制稀土元素出口（其控制着全球约80%的供应），这些元素对电子、国防和绿色能源技术至关重要。如果贸易冲突恶化，他们可能会动用这一手段。这不是关税，而是配额——其效果将是稀土价格飙升，并可能导致美国制造商面临短缺（直到替代来源或回收利用增加）。同样，如果关税或出口管制打击到锂（用于电池）或半导体组件等材料，那些类似大宗商品的市场可能会出现动荡。

总之，贸易战情景可能因需求担忧而对大多数大宗商品利空，但贵金属（避险）和任何受政策直接限制的商品（可能在一个地区看到价格飙升，在另一个地区看到过剩）除外。大宗商品市场的投资者应准备好迎接波动性，并关注贸易流的变化——例如，增加的大豆需求使巴西农业综合企业股票受益，或金属关税使其他国家未受关税影响的生产商受益。航运和运费也可能受到影响（货运量减少=运费需求降低）。事实上，在上次贸易战期间，波罗的海干散货指数（衡量散货运输成本的指标）随着全球贸易量的变化而波动。

短期、中期与长期情景分析

综合以上分析，让我们考虑如果实施高关税，其影响可能在不同时间范围内如何展现：

  • 短期 (0–6个月)：新高关税（及报复）的直接后果可能会带来金融动荡和经济冲击。股市最初可能抛售（膝跳反射式的风险规避），债券收益率因避险需求而下降，美元将上涨。特定商品的通胀将在几个月内开始攀升——例如，第1个月的进口关税可能在第3或第4个月随着库存周转导致明显的消费价格上涨。消费者和企业最初将承担不确定性的冲击：进口商争相寻找替代供应商，出口商面临订单取消，投资被搁置。商业信心可能下降——例如，制造业采购经理人指数（PMI）可能收缩，正如2019年全球所见。政策制定者也将在短期内做出反应：如果经济疲软，美联储可能发出准备降息的信号，美国政府可能向受影响行业提供补贴或援助（农业救助、税收减免等）。在全球范围内，我们可能会看到协调一致的反应——或者如果痛苦加剧，则进行贸易谈判以避免进一步升级。

  • 中期 (6–24个月)：在最初的冲击之后，适应过程开始。供应链重新定位——公司在免关税国家建立新的供应商关系，甚至开始转移生产（建厂可能需要12-18个月，因此在1-2年标记时，中国以外或美国的一些新产能可能上线）。美国的贸易逆差最初可能因进口下降而缩小，但随着时间的推移，来自替代来源的进口增加——因此美国贸易的构成发生变化（来自目标国家的减少，来自其他国家的增多），而消费者仍然设法购买商品，尽管价格更高。到此时，通胀将显示出与关税相关的全部增长（相对于无关税基线，可能使CPI提高一个百分点或更多），但随后通胀率可能会稳定下来，因为第一年之后没有新的关税冲击。美国制造业在选定行业可能会出现产出或产能投资的小幅回升（特别是如果关税看起来是长期的），但如果投入成本仍然很高且全球需求疲软，更广泛的制造业可能仍然挣扎。出口部门的失业率可能上升（例如，如果外国订单枯竭，农业、航空航天业裁员），即使在一些受保护的部门可能下降（钢铁工人被召回工厂等）。在全球舞台上，各国将形成新的贸易联盟——例如，欧盟和中国可能深化关系，或者亚洲国家达成区域贸易协定以补偿失去的美国市场准入。一些新兴市场（墨西哥、越南、印度）可能因供应链重新布局而迎来投资激增——这对这些经济体来说是一个中期机遇。中期资产市场也将开始区分赢家/输家：如果国内经济得到政策支持，美国股市总体可能复苏，但严重依赖贸易的国家的股票可能滞后。到那时，债券收益率将反映关税的净效应：如果衰退力量占主导，随着央行放松政策，收益率可能处于周期低点。韧性行业的公司信用利差可能正常化，而持续受打击行业的利差则保持在高位。

  • 长期 (2年以上)：如果高关税持续多年，我们可能会看到更多的结构性变化。公司可能会永久调整其采购和投资策略（去全球化的”新常态”）。在美国，某些行业可能会重新建立：例如，也许到第3年，一些大型电子组装厂或汽车零部件厂在美国或墨西哥建成，以取代中国进口。整体制造业格局可能变得更加以北美为中心（对墨西哥有利，也许对美国零部件供应商有利），代价是生产成本更高。这可能意味着美国制造业就业相对于基线略有增加——但可能不足以显著改变制造业就业份额的长期下降趋势，因为技术和生产力继续限制劳动力需求。消费者可能只是接受进口商品价格上涨作为新常态（可能伴随着更繁荣的二手市场或昂贵物品的升级周期变慢）。一些通胀压力可能变得根深蒂固——例如，如果价格水平永久性提高，未来的工资谈判可能会考虑到这一点，可能导致一些工资通胀（尽管如果经济因贸易而低于潜力运行，这会抑制工资增长）。

在全球范围内，长期关税可能加速世界经济的两极分化：一个以美国及其盟友为中心，拥有自己的供应链；另一个以中国为中心。这种”脱钩”情景具有重大影响。它可能降低全球效率（略微降低长期全球GDP）并需要技术和工厂的重复建设。但它可能提高供应链安全性并创造新的区域贸易模式。各国可能越来越多地进行易货贸易或货币协议以避免关税成本（例如，中国可能从巴西或非洲购买更多商品，用人民币支付等）。资产市场从长远来看将完全消化关税制度：幸存下来的公司可能已经转嫁了成本或调整了模式，因此盈利能力可能会恢复，尽管销量较低。一些新兴市场可能会蓬勃发展（那些融入美国”友岸外包”网络的国家，如墨西哥，或那些填补中国在其他市场空白的国家），而被排除在外的国家（也许是那些严重依赖向美国或中国销售且没有替代方案的国家）可能会停滞不前。

在非常长远的时期，高关税甚至可能影响创新和资本流动——例如，如果外国公司因保护主义而犹豫在美国投资，或者如果美国公司失去全球市场份额和规模，可能会抑制研发和竞争力。在金融方面，如果贸易流发生变化，美元的主导地位可能会受到质疑（尽管这需要长期的重新调整）。

投资启示与要点

对投资者而言，高关税环境既带来了风险也带来了机遇，需要进行战略调整：

  • 股票策略： 投资者可能希望减少对易受关税影响行业的敞口。拥有复杂全球供应链的公司（科技硬件、汽车制造商、服装零售商）面临利润率风险，应仔细审视。相反，能够从国内替代或基础设施投资中受益的公司（钢铁生产商、本地机械制造商、建筑材料）可能会看到销售额提高。寻找具有定价权的公司——那些能够将更高成本转嫁给消费者而不会损失太多销量的公司将能更好地应对关税。还要考虑专注于国内市场的中小盘公司；如果全球贸易摩擦持续存在，它们可能跑赢跨国公司。然而，要警惕过度集中：旷日持久的贸易战最终可能损害即使是国内公司，如果整体经济放缓。

  • 债券与利率： 高质量债券（国债、投资级公司债）在贸易冲突中因避险需求而成为有价值的对冲工具。如果投资者预期在关税引发的增长下滑中收益率将下降，他们可能会延长久期（锁定长期债券）。话虽如此，要关注通胀保值债券（TIPS）——如果实施非常广泛的关税，TIPS可能会通过捕捉CPI的任何上涨而跑赢名义国债。在公司债券内部，考虑减少对利润可能萎缩的行业的敞口（例如，可能是汽车行业债务、一些零售业）。新兴市场债券可能受到货币疲软的打击，因此对冲货币风险或坚持持有更具韧性的新兴市场（如能够向其他地方销售的大宗商品出口国）的美元计价债券可能是明智的。

  • 货币： 贸易战通常会使美元走强，但如果美国有意压低美元以抵消关税影响，情况可能会改变。积极的货币管理至关重要。投资者可能会将外国股票敞口对冲回美元，以避免汇率损失。有些人甚至可能建立头寸预期某些走势（在升级期间做多美元兑亚洲货币，但如果看似可能达成协议则准备反转）。瑞郎和日元等避险货币可能是一个避风港。关注政策干预：如果中国或其他国家显著削弱其货币，可能会在外汇市场创造机会（或风险）——例如，做空受关税重创国家的货币，或做多那些成为新贸易中心的国家的货币。

  • 大宗商品： 短期内，广泛的关税可能削弱对大宗商品的需求，可能为相信需求最终会正常化的长期投资者创造在较低价格买入的机会。例如，如果油价因全球增长担忧而下跌，能源投资者可能会增加头寸，假设消费只是延迟而非消失。农产品可能会出现异常的价格错位——也许美国谷物价格下跌，而南美价格上涨。拥有全球渠道的交易者可以进行套利（尽管存储和运输能力很重要）。长期的贸易战可能支持贵金属（黄金）作为对冲经济不确定性和潜在货币贬值（如果国家印钞以抵消贸易损失）的工具。因此，维持一些黄金或金矿股可能是一个很好的风险分散器。相反，工业金属投资者可能会将重点转向区域需求趋势——例如，投资于能够供应蓬勃发展的东南亚市场的矿商，而不是那些依赖中国进口需求的矿商。

  • 地域配置： 随着美国政策转向保护主义，东南亚、印度和墨西哥等地区可能受益于重新定向的供应链。投资者可能会增加对这些市场的敞口（例如，投资于越南制造公司或墨西哥工业园区和铁路）。同样，如果欧洲和中国作为回应加深联系，拥有强大亚洲业务的欧洲公司可能会表现良好。然而，也应考虑到全面贸易战是负和博弈——有可能所有主要股票市场都滞后于其潜力。因此，如果尾部风险高，确保投资组合不过度暴露于股票；保留一些防御性资产。

  • 投资组合对冲： 贸易政策可能随政治风向而变。它引入了一种新的事件风险（推文、意外公告、谈判破裂）。在关键谈判截止日期前后使用期权对冲下行风险（指数看跌期权或VIX波动率指数看涨期权）可以防范突然下跌。同样，跨资产类别（股票、债券、黄金、房地产）保持多元化提供了缓冲——正如2019年所见，当债券和黄金上涨而股票摇摆不定时，平衡的投资组合表现更好。

总之，新的高关税将在美国和全球经济中产生反响：一些美国工厂可能会看到一线生机，但消费者将支付更多，全球市场将需要重新布线。投资者应为波动做好准备，并调整投资组合以应对一个更易通胀、贸易一体化程度更低的世界。确切的结果将取决于关税制度的深度和持续时间——以及最终是否会有更冷静的头脑占上风以达成新的贸易协定。在此之前，审慎和灵活性是关键：预期意外情况，并准备好随着关税剧本的展开而调整。

来源： 2018–2024年的贸易和关税数据，包括学术研究和政策分析，如文中所引用的：美联储和学术界关于关税对就业影响的研究 (Fact Check: Did the Trump tariffs increase US manufacturing jobs? | Econofact)，哈佛商业评论/彼得森国际经济研究所关于回流结果的总结 (How the Proposed Trump Administration Tariffs Likely Will Impact Washington State’s Economy - WCIT) (How the Proposed Trump Administration Tariffs Likely Will Impact Washington State’s Economy - WCIT)，美国国际贸易委员会和Econofact对价格效应的分析 (Fact Check: Did the Trump tariffs lower prices for American consumers? | Econofact)，耶鲁预算实验室的估计 (Fact Check: Did the Trump tariffs lower prices for American consumers? | Econofact)，以及与过去关税事件的历史相似性 (Smoot-Hawley redux? - Supply Chain Management Review)。这些来源说明了一个微妙的现实：虽然关税可以重塑贸易流，但它们给消费者和投资者带来了巨大的成本，其更广泛的经济遗产往往是重新分配而非净收益。